天降五夫源达研究报告：掘金券商金股，超额收益显著

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天降五夫　　来(🎿)源：源达

　　投资要点

　　券商金股有哪些特征？

　　券商金股月度披露，时效性强，弥补了业绩、基金持仓等公开信息的滞后性，能够体现券商研究所总量及行业组的研究能力。券商金股的股票池数量(⚫)充足，月度金股总数稳定在300-400只，45-50家券商推荐。金股推荐更偏好中大市值股票，行业覆盖均(👬)衡，中游制造和TMT行业个股的数目占比较高。

　　(💑)券商金股策略的复盘和回测

　　对全部金股组合进行回测分析，跑赢中证全指，与混合偏股基(👱)金指数走势一致。我们使用每市券商金股数据，去除港股、美股、ETF、ST股票，每月首个交(🙏)易日调仓，对所有金股等(🔀)权重配置构建交易策略，2018/1/2-2025/6/9累计收益率65.94%，2018年以来的年化收益率7.28%，夏普比率0.41，最大回撤46.18%。

天降五夫　　券商金股策略(📋)在指数上行期的荐股能力较强。2019-2020年指数牛市期间，金股策略均取得了50%以上的年化绝对收益率，这也反映出在牛市期间，券商研究(🔑)所整体荐股能力较强；而在指数熊市期间，相对择优的意义不大，机构投资者更多采(😘)取(🔭)降低股票仓位的方式规避风险(📖)。2024/9/24以来，指数重新进入上行区间，金股研究的意义凸显。

　　①按推荐家数划分：1-3家券商推荐金股的收益率更稳健，4家以上券商推荐金股在19-20年牛市的超额收益更大；②按(👟)券商类型：大型券商的投研能力更强，其金股的超额收益和稳定性相对更优；③按是否首次推荐：(🔫)12个月内首次推荐金股的(🏴)策略表现优于(🎭)重复推荐金股。

　　优选金股策略：(🕙)年化收益率(🏢)19.56%

天降五夫　　采用ROE、自由现金流和经营净现金流优选金股池，2019年以来的年化收益率为19.54%。筛选最近一期(📈)定期报告日的ROE（TTM）>20%、自由现金流和经营净现金流（TTM）为正的个股，去除一致预测净利润负增长个股，得到优选股票池，近两年每月数量在15-25只。优选金股组(❤)合2019/1/1-2025/6/13累计收益率215.25%，相对沪深300的超额收益率(📿)为185.85%，年化收益率19.56%（全部金股策略同期的年化收益率为12.93%）。

天降五夫　　2025年6月，优选金股股票池共15只：恺英网络(😤)、比亚迪、牧原股份、劲仔食品、同花顺、宁德时代、爱美客、万辰集团、贵州茅台、赤峰黄金、紫金矿业、纽威股份、华荣股份、锦波生物、同力股份。

　　风险提示

　　国内经济增长波动的风险；数(🎵)据统计误差；研究报告中使用的公开资料可能(🏧)存在信息滞后或更新不(✅)及时的风险(🤐)。

　　一、券商金股有哪些特征

天降(🚧)五(🍫)夫　　券商金股月度披露，时效性强。上市公司的定期公开信息包括定期公告及财务数据、公募基金持仓数据、分析师盈利预测数据(☔)等。实际应用时，此类数据均有滞后性，如(🐸)年报数据通常到次年4月30日之前公布，公募基金持仓数据在全年结束后90日内公布，在上半年结束后60日内公布。业绩和数(🙉)据空窗期内，此类数据对投资的指引效果有限。而券商的月度金股通常在每个月月底至月初公布，可弥补前述数据时效性的不足。

天降五夫　　表1：股票型和混合型公募基金持仓数据的披露时间线规定

披露类型

天降五夫(🐓)披露内容

天降五夫法定披露时限

数据滞后性

季度报告

前十大重仓股

天降五夫季度结束之日起15个工作日内

约1–3个月

半年度报告

天降五夫全部持仓股票

天降五夫上半年结束之日起60日内（自然日）

2个月

年度报告

天降五夫全部持仓股票

天降五夫年度结束之日起90日内（自然日）

天降五夫3个月

天降五夫　　资料来源：中国证监会《公开募集证券投资基金信息披露管理办(🐑)法》，源达信息证券研究所

天降五夫　　券商月度金股能够体(🙌)现券商研究所的核心竞争力。券商作为核心上市公司和投资机构之间的(👸)“桥梁”，能够接触(🍆)到一手公开行业和公司信息，券商金股通常由研究所策略组发布，每月发布10只左右，由各个行业组自下而上推荐个股，策略组再根据当前的板块和风格特征进行行业选择，形成月度金股组合。因此，月度金股既体现了总量研究对行业轮动和风格的判断，又包含了行业分析师自下而上的个股选择，能够体现出券商研究所的核心研究能力。

天降五夫　　图1：券商月(♑)度金股包括“自上而下”和“自下而上”的研究成果

天降五夫　　(😂)资料来源：源达信息证券研究所

天降五夫　　(🌡)券商金股的股票池数量多。我们采用每市和Wind统计(🏞)的券商金股数据库，2018年之前的金股统计数据较少，2018年起，公布月度金股的券商家数增长至5家以上，金股总数增长至100只，2021年以来公布金股的券商家数稳定在45-50家，月度金股总数稳定在300-400只。

天降五夫　　图2：券商公布的月度金股数量稳定在350-400只

天降五夫　　资料来源：(🔬)每市，Wind，源达信息证券研究所

　　金股推荐的独立(⛱)性较强，由独家券商推荐的比例约70%。每月券商金股推荐有一定的重复性，我们根据单只(🔛)股票券(🛥)商推荐家数的(🏜)不同，将其分为独家推荐、2-3家推荐、3家以上推荐三组。独家推荐的比例最高，反映出每家券商的金股推荐具备独(🕕)立性，体现出自身的研究优势。

天降五夫　　图3：独家推荐、2-3家推荐、3家以上券商推荐的金股数目(👳)分布

　　资料来源：每市，Wind，源达信息(🚘)证券研究所

　　金股推荐(🧠)更偏好中大市值(🎲)股票。根据金股市值大小进行统计，市值位于100-499亿的(🎀)中盘股占比最高，稳定占据(🏭)金股数量(🐎)的40-50%，100亿以下的(🦍)小盘股数量占比在30%以下。主要由于券商金股推荐对象为机构投资者，机构投资者买入小市值股票受限，更偏好中大市值股票。

　　图4：月度金股的市值（单位：亿元）分布

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

天降五夫　　行业覆盖均衡，中(🕍)游制造和TMT行业个股的数目占比较高。统计金股所属的申万一级行业，金股池每期可基本全覆盖申万一级行(🧘)业，平均覆盖(🐠)比率在(🐔)95%以上，其中TMT、中游制造板块最受青睐。

　　图5：月度金股的行业分布

天降五夫　　资料来源：Wind，源(🤱)达信息证券研究所

　　二、券商金(🤗)股(🚋)的复盘和回测

　　对全部金股建立组合进(🤖)行回测分析，与混合偏股基金(🐭)指数走势相似，整体跑赢中证全指。去除港股、美股、ETF、ST股票，构建券商金股股票池，每月首个交易日调仓，将全部金股等权重配置构建策略，2018/1/2-2025/6/9组合累计收益率65.94%（同期中证全指的累计收益率为-1.40%，混合偏股基金指数的累计收益率40.49%），组合的年化收益率为7.28%，夏(🙀)普比率0.41，波动率22.93%，最(🥎)大回撤46.18%。券商金股走势与混合偏股基金指数(Ⓜ)（992628.SSI）一(🍘)致，也反映出券商金股能够体现机构的持股偏好。

　　图6：券商金股股票池整体(📊)收益率回测

天降五夫　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　券商金股策略在指数上行期的荐股能力较强。券商金股策略在牛市区间的超额收益较高， 2019-2020年牛市期间，金股(🚃)策略均取得了50%以上的年度绝对收益率，这(🛍)也反映出在牛市期间，券商研究所整体荐股能力较强。而在2022-2023年指数熊市(🕠)期间，荐股效果(🥦)一般，或由于机构投资者更多采(🖇)取降低股票仓位的方式规避风险。2024/9/24以来，指数进入上行区间，金股策略也在2024年取得正绝对收益，2025年至今取得正的绝对和相对收益。

　　表2：月(🚅)度金股绝对收益率（%）

天降五夫年份

天降五夫01月

02月

天降五夫03月

天降五夫04月

05月

06月

天降五夫07月

天降五夫08月

天降五夫09月

10月

11月

天降(🚤)五夫12月

合计

天降五夫2018

0.26

-2.19

天降五夫0.99

天降五夫-2.55

1.87

天降五夫-7．00

0.14

-5.94

天降五夫0.49

天降五夫-10.09

天降五夫(🔶)2.07

天降五夫-2.63

-22.66

天降五夫2019

2.91

天降五夫16.17

天降五夫9.57

-2.63

-5.44

天降五夫5.76

1.74

2.73

1.59

2.36

天降五夫0.39

8.43

天降五夫50.92

2020

天降五夫3.04

天降五夫4.52

天降五夫-7.36

天降五夫(🏬)6.55

3.37

12.17

天降五夫13.2

天降五夫4.14

天降五夫-7.37

2.88

天降五夫3.80

天降五夫6.35

52.9

2021

2.37

-1.96

-2.69

天降五夫4.06

6.09

天降(🏤)五夫6.13

3.02

4.29

天降五夫-4.41

-0.08

天降五夫5.4

-0.58

23.06

2022

天降五夫-11.70

天降五夫2.77

天降五夫-8.79

天降五夫-9.93

天(🚿)降五夫6.54

9.55

天降五夫-0.12

天降(🎋)五夫-4.99

-6.35

1.53

2.65

-2.98

天降五夫-21.81

天降五夫2023

天降五夫6.51

-0.07

天降五夫-2.09

-0.66

天降五夫-3.15

2.99

天降五夫-3.58

-5.71

-2.09

-2.91

1.69

-2.49

-11.51

天降五夫2024

天降五夫-16.61

12.48

天降五夫2.77

1.40

天降五夫-1.26

-5.06

-2.37

-4.45

天降五夫19.24

-0.15

1.66

天降五夫-1.17

天降五夫2.25

2025

天降五夫(⚾)0.60

4.40

天降五夫0.28

-0.91

天降五夫0.86

1.46

6.81

天降五夫　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

　　表(🥊)3：月度金股相对中证全指(🥝)的(🛎)超额收益率（%）

天降五夫年份

01月

02月

03月

04月

05月

天降五夫06月

07月

天降五夫08月

09月

天降五夫10月

天降五夫11月

天降五夫12月

天降五夫合计

2018

天降五夫-1.28

天(🥠)降五夫2.54

天降五夫1.16

1.31

天降五夫2.19

天降五夫1.95

天降五夫0.47

0.68

天降五夫-0.78

天降五夫-0.75

-0.16

2.19

7.27

2019

天降五夫0.25

天降(🎬)五夫-1.71

1.53

-1.17

1.32

2.83

2.44

天(🎃)降五夫3.44

0.88

1.42

1.99

天降五夫0.93

天降五夫19.81

天降(🤦)五夫2020

天降五夫3.29

4.43

-0.89

天降五夫1.22

3.09

天降(🎓)五(🆙)夫4.2

天降五夫0.34

2

-1.29

天降五夫1.89

-0.19

3.21

天降五夫27.97

2021

天降五夫(♏)2.48

天降五夫-1.99

0.58

2.02

天降五夫1.31

天降五夫5.7

天降五夫6.9

天降五夫1.59

天降五夫-3.78

-0.38

2.77

天降五(🦐)夫-1.91

16.86

天降五夫2022

天降五夫-2.25

0.02

天降五夫-1.23

天降五夫-0.43

天降五夫1.05

天降五夫0.4

3.17

天降五夫-1.94

天降五夫1.33

4.37

-5.3

-0.9

天降五夫-1.49

2023

-0.97

天降五夫-0.13

天降五夫-1.28

0.82

0.53

2.05

-5.64

0.09

天降五夫-1

天降五夫-0.61

天降五夫1.54

天降五夫(🕔)-0.27

-4.48

2024

天降五夫-4.23

天降五夫2.75

天降五夫1.38

0.4

0.25

0.72

天降五夫-1.89

-0.33

天降五夫-2.86

-2.01

0.58

0.8

-5.18

天降五夫2025

天降五夫3.09

-0.23

0.71

天降五夫2.41

天降五夫-1.24

天降五夫0.39

5.49

天降五夫　　资料来源：每市，Wind，源达信息(🏫)证券研究所

天降五夫　　进一步，我(🍢)们通过券商推荐家数(🛵)、券商类别、是否为首次推荐，拆解券商金股的超额收益。

　　（1）推荐家数：1-3家券商推荐的金股策略稳定性更高，4家及以上券商推荐的金股在牛市的超额收益更高。根据券商推荐家数的不同，我们将金股池分为三组，复盘2018年以来的超额收益表现，组合月度调仓，股票等权配置，回测发现独家推荐、2-3家券商推荐的组合超额收益率较高，而4家及以上推荐的金股组合在牛市区间的超额收益率显著，熊市区间(🔞)回调也较大。在2019-2020年的牛市区间，券商推荐家(🕹)数越多的金股，市场形成的共识越大，机构资金推动股价上涨，而当市场掉头向下(📏)时，资金平仓使得这部分个股的抛压也是最大的。

　　图7：根据券商推荐家数的不同，券商金股收益对比

　　资料来源：每市，Wind，源达信息(🍏)证券研究所

　　表4：按(📥)照券商推荐家数分类，月度券商金股的收益率和波动率对比（基准为中证全指）

项目

4家及以上推荐的金股组合

2-3家推荐的金股组合

天降五夫独家推荐的金(♟)股(🔀)组合

组合收益（%）

天降五夫31.29

51.15

74.16

天降五夫组合超额收益率（%）

天降五夫31.43

天降五夫51.29

74.30

年化组合收益率（(🙆)%）

天降五夫3.86

5.90

8.01

年化波动率（%）

15.04

天降五夫8.81

7.02

天降五夫最大回撤（%）

天降五夫-58.31

天降五夫-33.70

-26.28

夏普

0.19

0.64

1.14

天降五夫　　资料来(🐂)源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

天降五夫　　（2）大型券商的投研能(🍣)力更强，其金股的超额收益和稳定性相(🥄)对更优。根据券商佣金收入排名分类，选择前三十名(🏭)为“大型券商”，其他为“小型券商”。根据券商类型不同，把金股分为大券商推荐金股和小券商推荐金股，进行回测复盘。大型(🖲)券商推荐的金股整体收益率更高、波动率和回撤更小，大券商推荐金股的年化收益率为7.59%，年化波动率6.89%，夏普比率1.09。

　(🌕)　图8：2018年以来大券商和小券商推荐金股的收益率对比（%）

　　资料来源：每市，Wind，源达信息证券研究所

天降五夫(🛴)　　表5：按照金股是否为大券商推荐，月度券商金股的收(😊)益率和波动率对比

项目

天降五夫小券商推荐金股

天降五夫大券商推荐金股

组合收益（%）

天降五夫43.35

天降五夫69.5

年化组合收益（%）

5.12

7.59

年化波动率（%）

7.08

6.89

天降五夫最大回撤（%）

天降(🌌)五夫-30.41

天降五夫-27.32

天降五夫夏普

0.72

1.09

天降五夫　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

天降五夫　　（3）首次推荐金股的收益率较高，但回撤和波动率较大。我们根据金(⭕)股是否为过去12个月的首次推荐，分为首次推荐和非首次推荐金(🌐)股组合，进行回测分析，首次推荐金股的收益率较高但回撤和波动率较大，2018/1/1-2025/6/9的组合累计收益率高达142.38%，远高于非首次推荐的57.40%，但是波动率和回撤也较高。

天降五夫　　图9：2018年至今，当年首次推荐&非首次推荐金股(💦)组合(🐥)收益率（%）

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

天降五夫　　表6：按照金股是否为当年首次推荐，月度券商金股的收益率和波动率(😗)对比

天降五夫项目

首次推荐

非首次推荐

组合收益（%）

142.38

天(🈹)降五夫57.40

年化组合收益（%）

13.06

6.49

天降五夫年化波动率（%）

11.87

6.58

天降五夫最大回撤（%）

-35.70

天降五夫-27.63

夏普

天降五夫1.11

天降五(📓)夫0.98

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 复盘时间区间为2018/1/1-2025/6/9

　(📻)　三、优选金股策略

　　由于月度券商金股数(📓)量较多，复制全金股策略(👰)投资的难(🥒)度较大，因此，我们进一步通过基本面条件进行股票优(📰)选。

　　采用ROE、自由现金流和经营净现金流优选金股池，2019年以来的年化(🛢)收益率为19.54%。筛选最近一期定期报告日的ROE（TTM）(🤩)>20%、自由现金流和经营净现金流（TTM）为正的个股，去除一致预测净利润负增长个股，得到优选股票池，近两年的月度金股数目在15-25只左右。由于2018年股票池数量较少，因此我们从2019年开始选股和回测，发现优选金股组合2019/1/1-2025/6/13累计收(🦒)益(🥕)率215.25%，相对沪深300的超额(😊)收益率为185.85%，年化收益率19.56%。对比券商金股全股票策略，优选策略超额收益明显。

　　2025年6月，优选金股股票池共15只：恺英网络、比亚迪、牧原股份、劲仔食品、同花顺、宁德时代、爱美客、万辰集团、贵州茅台、赤峰黄金、紫(⚪)金矿业、纽威股份、华荣股份、锦波生物、同力股份。

天降五夫　　图10：2019年至今，优选金股组合、全部券商金股组合，以及沪深300的收益率(🙎)对比

　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所

天降五夫　　表7：优选金股策略的历史年度收益率复盘（相对沪深300）

天降五夫2019

天降五夫2020

天降五夫2021

天降五(🐾)夫2022

2023

2024

2025（至今）

天降五夫(👷)组合收益率（%）

天降五夫76.28

56.28

天降五夫10.38

天降五夫-20.32

-17.22

天降五夫21.48

14.23

超额收益率（%）

40.21

29.07

15.57

1.31

-5.84

6.8

天降五夫15.25

天降五夫　　资料来源：Wind，源达信息证券研究所 2025年截至6月11日(👸)

天(🔲)降五夫　　四、风险提示

　　(🐣)金股数据可能统计不完全的风险、历史收益表现(🖱)不代表未来、实际交易费用率与模型不一致、其他数据统计误差